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关键词： 贵州茅台   价值评估   基本面分析   EVA模型  

摘要： 注册制在我国资本市场正式实行已两年有余,预期目标基本达成,接下来我国将继续深化注册制改革,“全面实行股票发行注册制”成为了“十四五”规划和2035年远景目标纲要的重要战略目标。全面注册制时代的到来意味着我国资本市场活力将进一步得到释放,愈发宽松的市场环境将为IPO、重组并购、再融资等资本活动创造便利的条件。在这样的背景下,企业价值评估作为资本运作的基础,越来越受到企业管理者和投资者的重视。对企业价值进行准确的评估,不仅能帮助企业管理者制定有效的经营决策,同时也帮助投资者发现合适的投资标的。贵州茅台上市20余年,目前是我国A股市场市值最大的企业,也是白酒行业的龙头公司,公司成熟稳定的发展模式成为了整个行业的标杆。2021年茅台市值突破三万亿引发了市场热议,“茅台院士”事件更是褒贬不一,茅台公司究竟价值几何成为了市场关心的热点。本文以贵州茅台为例,从定性和定量两个视角对公司价值进行评估。在定性分析中,本文按照自上而下的分析逻辑分别从宏观经济层面、行业层面和公司层面对茅台基本面进行分析,总结茅台发展的机遇与挑战。在定量分析中,本文对国内外企业估值研究理论进行了梳理,详细介绍了目前流行的估值方法。在此基础上,根据贵州茅台的经营与财务特点,选取二阶段EVA模型对公司进行估值,得到茅台的预测内在价值,同时利用FCFF模型和PE模型对茅台价值进行评估,并对比三种估值方法在不同时期的估值结果,以验证EVA模型的适用性,探索适用于贵州茅台的估值体系。通过敏感性分析,本文发现市场收益率、贝塔系数、永续增长率等市场因素对于估值结果的影响较大,所以本文认为对公司基本面进行充分分析是保证市场指标选取准确性的基础。此外,从三种估值方法在不同时期的估值表现来看,EVA模型和PE模型的估值表现优于FCFF模型,同时EVA模型反映了公司未来的经营业绩预期,相对于PE模型更加客观。所以本文建议对于贵州茅台的价值评估应建立起以EVA模型为主体的估值体系,同时加入PE估值模型作为参考,以优化估值结果,保证估值体系的准确性。

关键词： 价值效应   行为金融学   风险理论   多因子模型  

摘要： 价值效应的提出源于美股市场,其含义在于通过估值指标(账面市值比、盈利市值比等)划分的价值股相对于成长股可以获得更高的预期收益。Fama and French(1992)研究发现CAPM模型无法有效地解释价值效应,于是利用账面市值比(Book to Price)构建了价值因子,与市场因子和市值因子组成了著名的三因子模型。价值效应在美股市场的强势表现一直持续到2006年,研究人员发现2006年至2020年美股市场中持续出现“价值泡沫”的现象(Israel et al.,2020;Arnott et al.,2020),即成长股收益远高于价值股,随之而来的便是价值因子的失效,学术界最新研究表明这种泡沫现象已经蔓延到全球股票市场;国内研究方面针对于价值效应的文献较少,早期的学术研究结论为中国股市存在价值效应,但是尚未有相关文献研究发生在全球市场范围的“价值泡沫”是否波及到中国股市。出现“价值泡沫”之后,价值效应的成因以及形成机制再次成为学术界和业界重点研究的话题:价值股和成长股收益差异其背后的根本逻辑是什么?划分价值股和成长股的依据是否已经不再有效?学术界对于价值效应的成因相关研究分为两派:风险理论学派和行为金融学理论学派。标准金融学中的风险理论认为价值股比成长股风险更高,继而获得更高的风险补偿;行为金融学理论则认为价值效应的形成是因为投资者行为偏差造成的错误定价。Piotroski et al.(2012)在错误定价的基础上提出预期差理论,该理论认为单一估值划分的价值股和成长股分别代表较低的市场预期和较高的市场预期,只有当市场预期与上市公司内在价值预期不一样时,才会有价值溢价的产生,故价值效应实际上是市场预期低于内在价值预期的价值股和市场预期高于内在价值的成长股之间产生的,而具有一致预期的价值股和成长股之间没有价值溢价。国内研究方面关于价值效应成因的文献较少,对于使用何种估值指标划分价值效应也并没有统一定论。Liu et al.(2019)利用盈市率(Earning to Price)构建了符合中国股市的价值因子,并提出了适用于中国股票市场的因子模型;作者认为中国股票市场存在“壳价值污染”,由于独特的IPO审核制度导致小市值股票因具有壳溢价比大市值拥有更高的预期收益,而价值股通常比成长股拥有更高的市值,所以价值效应的部分收益会被市值效应所抵消。基于以上原因,本文在对于价值效应的研究中将剔除掉的30%的小市值公司,避免“壳价值污染”。基于以上背景和动机,本文首先验证中国股票市场价值效应的存在性;其次针对于价值效应背后的逻辑以及预期差理论进行探究;最后将价值效应以及预期差效应进行多因子模型的检验;本文经过一系列理论和实证分析后得出如下结论:第一,中国股票市场存在价值效应,“价值泡沫”现象没有出现。为了保证结果的全面性,本文同时将净市率BP、盈市率EP、现市率(Cash to Price)和销市率(Sales to Price)共计四种估值指标构建的价值效应进行全面的考察,时间范围为2006年至2020年,单变量投资组合排序结果表明国内股票市场并未出现“价值泡沫”现象,在等权重情况下BP和SP构建的价值效应可以取得较为显著的收益,但是市值加权后的价值效应不再显著,可以判断出小市值效应和“壳价值污染”影响了价值效应,接下来本文控制住市值与“壳价值污染”之后,结果表明价值效应的显著性有了明显的提高,其中盈市率EP的价值溢价提升最为明显,其构建的价值效应取得了最显著的月收益。第二,行为金融学理论相对于风险理论对于解释价值效应的成因更为有效。本文采用双变量独立排序的方法检验了行为金融学投资者反应过度(Lakonishok et al.,1994)与有限关注(Daniel and Titman,2006)造成的错误定价与风险因素能否解释价值效应。结果表明投资者行为偏差(个股均值回复、换手率异象)对净市率BP、现市率CP、销市率SP构建的价值效应有显著的解释能力,其均在控制了错误定价变量之后不再有显著的价值溢价,但是行为金融学理论无法完全解释盈市率EP构建的价值效应。传统金融学风险理论认为价值股比成长股具有更高的风险beta,然而实际结果表明两者的风险beta值差距很小,系统性风险对于价值效应的解释能力有限。本文尝试从其他风险因素的角度切入检验价值效应,包括特质波动风险(Stambaugh et al.,2015)、财务风险(Griffin and Lemmon,2002)、和流动性风险(Liu,2006)。特质波动风险最初由于其不符合高风险高回报的传统风险理论也被称为“特质波动率之谜”,该谜题被Stambaugh et al.(2015)从套利不对称的角度解答,特质波动风险在股票被高估(低估)时与预期收益负相关(正相关),但是其负相关程度要高于正相

关键词： 股票回购   公司价值   影响机理  

摘要： 本文从国内外股票回购的背景出发，分析了股票回购对企业价值变动的影响。根据分析，本文得出股票回购可以通过以下五条路径增加公司价值的结论：路径一，巩固控股股东的控制权，保障公司运营更加稳定和高效；路径二，激发持股高管工作的积极性，降低代理成本；路径三，增加债务资本比重，财务杠杆效应得到发挥；路径四，配合股利分配政策，提高财务灵活性；路径五，传递公司股价被低估的信息，增强投资者信心。针对分析结果，本文就上市公司如何发挥股票回购最大效用提出几点建议，希望能充分发挥股票回购的作用，实现公司价值最大化。

关键词： 亿纬锂能   投资价值   估值分析  

摘要： 自九十年代初,上海证券交易所和深圳证券交易所的成立标志着我国证券市场开始逐步成长,迄今已逾三十余年的历史,股票作为证券市场中交易的重要标的,发挥着举足轻重的作用,股市作为企业进行股权融资的重要渠道,是企业进行资本扩张的最为便捷之路。长期来看,我国根据现实情况的需要,陆续推出了主板、创业板、新三板、科创板等各式板块以满足不同发展阶段和融资需求的企业进行上市融资,且对股权融资有迫切需求的企业数量一直居高不下,在注册制出来之前,排队等待上市的公司更是络绎不绝,由此可见,在证券市场中资金的需求方的数量是极为庞大的,那么自然与之匹配的资金供给方即投资者的数量也极为庞大。然而,由于我国的特殊国情,在我国的股市中,中小投资者的比例相对较高,而机构投资者的数量却大有提升的空间,其中在九四年的八月份还曾出现过散户救市的情况,且有记录显示我国股市中中小投资者比例最高达到过96%,可见我国股市成立之初,主要的投资主体即为中小投资者。在2021年9月23日的一次活动中,据证监会副主席阎庆民讲述,截止当时我国中小投资者的数量已经高达1.9亿人次,而在同年6月底,中小投资者数量为1.89亿人次,短短三个月中小投资者数量增长百万人次。然而众多的中小投资者掌握的证券投资体系并不完善,缺乏系统的投资理念和技术方法,这导致在我国股市中,真正获得投资收益的股民数量占比极低,绝大多数处于亏损情况,盲目的追涨杀跌,自我安慰的“羊群效应”导致亏损加剧,特别是在2019年底,由于新冠肺炎疫情的爆发,让整个资本市场的总体行情变得更加扑朔迷离,尤其是2020年2月3号这天,让无数人记忆犹新,上证指数大幅低开,跌幅高达8.73%,两市共计超3000只个股跌停,创1997年2月20日以来首次,使得股票投资的不确定性进一步加大。本文的撰写目的,即运用科学的估值模型进行分析,再与宏观的当下经济发展情况相结合,中观的行业发展情况以及微观层面的企业基本面对目标公司进行投资分析,本文以惠州亿纬锂能股份有限公司(简称:亿纬锂能)为研究范例,综合运用相对估值、绝对估值法对股票的投资价值进行分析,综合各项指标研判该股票是否具有投资价值,研究过程可作为众多中小投资者进行股票投资的参考,以期实现股票投资的资本增值和风险规避。本文在进行案例分析时,综合运用文献研究法、案例分析法和定性分析与定量分析相结合法对亿纬锂能股票投资价值进行理论分析。文献研究法主要借鉴国内外各专家学者的理论和著作研究结果以对股票投资进行估值分析和理论研究,通过搜集阅读各类与股票投资有关的文献,加强对股票投资的深刻认识,同时大量可靠的文献理论亦为本文的股票投资价值分析奠定深厚的理论基础。通过宏观层面的总体经济形势分析,中观层面的锂电池行业分析和微观层面的企业基本面分析,研判公司的基本情况、核心竞争力以及发展展望,再结合财务报表对企业的盈利等四大能力分析,与此同时,本文运用各种相对估值法和绝对估值法对亿纬锂能股票进行估值预测,以确定其合理的估值范围,进一步得出股票的内在价值。最后,本文通过基本面分析发现,在后疫情时期,整体经济环境趋于稳定且经济形势呈现明显复苏态势,锂电池行业在“双碳”政策下迎来“春天”,发展前景广阔,虽然行业竞争加剧,但亿纬锂能作为锂电池行业的龙头企业,依据自身的创造力和企业卓越的愿景、使命和价值观将继续引领行业的发展。通过分析企业的财务报表发现企业的盈利能力、运营能力、偿债能力和发展能力都处于历史较高水平,企业整体经营状况较好,企业发展持续向好。再结合相对估值模型中的市盈率、市销率和市净率估值模型以及绝对估值法中的FCFF模型可得出股票的内在价值,投资者可对比股票当前的市场价值和内在价值,若发现企业股价被低估时,股民则可择时买入。

关键词： 股利政策   家族企业   代际传承   承德露露  

摘要： 家族企业在现代经济中扮演了一个重要角色。经济发展迅速,中国家族企业发展速度也越来越快,成为国民经济中的坚实力量,无论是对经济转型还是社会进步都发挥了举足轻重的作用。进入改革开放的第四十四个年头,家族企业的经营模式愈加成熟,家族企业的父辈实控人也逐渐开始将公司治理的“接力棒”传给下一代,家族企业也迎来了代际传承的高峰期。伴随着二代继承人成为企业的关键决策者,更加深入地参与公司的经营活动中,他们如何通过经营决策和战略抉择带领企业维持父辈创造的辉煌并开启公司发展的新篇章。在经济转型的关键时期,家族企业二代实控人的经营决策对家族企业的企业价值与战略变革也成为了家族企业研究中一个值得思考的问题。股利政策作为企业经营活动中的一项核心决策,对于上市公司的企业价值起着至关重要的影响。目前我国对于家族企业股利政策的研究相对较少,由于上市家族企业的股权结构比较集中,“一股独大”的特性较强,也有一部分家族企业存在多层控股的金字塔股权结构,因此目前对家族企业股利政策大多是对家族控股股东与外部中小股东的代理冲突的基础之上。而家族企业股利政策在经营决策中的决策定位研究暂时还没有定论。家族企业高分红与低派现的股利政策并存的现象也引发了学者们对这一“现金股利之谜”的探讨。家族企业股利分配究竟是为了降低代理成本还是家族转移收益的套现工具,也是一个热点问题,引起了很多学者的思考,成为了家族企业研究又一焦点问题。本文通过对家族企业定义和代际传承的相关研究进行了梳理,结合案例重点研究的四个股利政策相关理论,对基于代理问题的股利政策与家族控制下的股利政策的相关文献进行阐述与总结。在此理论基础下,文章以承德露露这一家族企业为案例研究对象,概括性地讲述了公司的基本情况、发展历程、代际传承过程,包含公司的股权结构变化与两代实际控制人的经历背景。结合公司情况,对承德露露自1997年上市以来至2020年期间的股利分配政策,并通过与行业平均股利支付水平对比进行分析,发现承德露露股利政策的三个特点:以现金股利政策为主,股利支付率较高且存在超能力派现的情况。此外,本文也结合公司的股权结构、财务指标、投资与经营情况对承德露露股利分配政策进行了详细分析,也发现公司股利政策存在多种与公司经营与治理相关的问题:公司股利支付率的波动幅度较大,缺乏稳定性;股利分配与公司财务状况不够匹配,在盈利能力较差的年份,其股利支付水平仍然较高;作为家族企业存在“一股独大”的情况,并且前十大股东中基金、证券公司占比,高派现行为也增加了其家族套现与提升公司会计效益的怀疑;此外,公司存在充足现金流的情况下,资金使用效率并不高,大量的资金用来支付股利,缺少对投资、研发与广告宣传的投入。在植物蛋白饮料行业市场竞争日益激烈,公司经营绩效受限于细分行业天花板的市场环境下,公司需要将更多资金用于产品创新与扩大再生产。在承德露露代际传承初期之际,这些问题的存在也会影响公司的长远发展,甚至使投资者对于公司的股利政策、治理情况与经营绩效的产生一些质疑。根据对承德露露的股利分配政策的分析,结合公司的实际情况与其在股利政策方面存在的问题及其原因,对公司的股利分配提出了三方面的建议:(1)规范公司股利分配政策,丰富股利分配形式;(2)完善公司治理机制,保障中小股东的权益;(3)提升公司经营水平,结合自身发展调整股利政策。本文通过分析承德露露股利政策存在的问题并提出针对性的对策建议,为承德露露更好的发展提供可借鉴的意见,为代际传承后的家族企业在制定股利分配政策、提升公司经营绩效等经营与治理方面提供了参考与借鉴。

关键词： 定投   一次总额投资   风险与收益   股票型基金  

摘要： 在国民经济不断增长和居民财富不断积累的背景下,越来越多的投资理财产品受到广大居民的关注。在众多的投资理财产品中基金以其门槛低、风险小等优势,深受投资者的青睐。在基金投资中通常有定投和一次总额投资两种方式,两种投资方式相比,定投受到的关注度往往更高。同时由于不同股市周期带来的风险不同,采用定投和一次总额两种投资方式呈现的收益也会有所不同,所以本文通过理论分析和实证分析相结合的方法,在不同股市周期下对采用定投方式和一次总额投资方式投资于股票型基金的收益情况进行比较,并根据研究结果为广大投资者提供一些相关建议,在理论和实际方面都具有重要意义。本文在理论研究的基础上,先以上证指数月度数据为衡量股市走势的指标,利用非参数法将2010至2020年间的股市行情划分为牛熊两个行情,再通过选取2010年至2020年国内股票型基金产品净值为研究数据,在划分的牛熊市行情下对采用定投方式和一次总额投资方式进行股票型基金产品投资的收益情况分别进行了统计,对两种投资方式的收益差别以及标准差大小进行比较分析;然后再结合风险因素,通过选取具体模型,在以半方差作为风险因素衡量指标的情况下进行回归分析,对两种投资方式收益与风险关系的差别进行比较分析。得出如下结论:在熊市行情中,采用定投方式的收益表现更优,同时两种投资方式的收益率差值与风险系数呈正相关关系,说明下跌风险越大,定投方式相对于一次总额投资方式所获得的收益更大,并且无论在牛市或熊市中采用定投方式获取收益的风险总是较低,说明定投方式在基金的投资过程中不仅能很好的降低风险还能将风险更好的转变为未来的收益;在牛市行情中,一次总额投资方式的收益表现更优,但是两者收益率差值仍与负半方差系数呈正相关关系,说明定投方式在牛市行情中对下跌风险的应对能力也更好。其次根据股票型基金两种投资方式的实证结果,本文进一步对股票型基金产品内部(普通股票型、被动指数型和增强指数型)收益差别进行了研究。选取夏普指数作为衡量股票型基金内部收益的指标,先分别计算三种股票型基金在考察期内的夏普指数,然后利用T检验检验股票型基金内部收益是否存在显著性差异。得出的结果为,股票型基金产品内部的收益有显著不同,普通股票型基金的收益要优于被动指数型基金和增强指数型基金产品的收益,而被动指数型和增强指数型基金产品收益并无差异。最后,本文针对投资者提出建议:在投资基金时要注重投资策略和时机的选择,同时要进行持续定投,并结合股市实时动态,设置好止盈点,灵活投资。

关键词： 新能源股票   累积前景理论   多准则决策   投资价值评估  

摘要： 自2013年第一个全国低碳日设立起,与碳相关的话题走进了我们的日常,减少温室气体排放已成为我们共建美好家园的首要任务。社会经济发展需要兼顾生态环境保护,二者共赢才能达到一种长期可持续发展的经济形态。近些年,受国家政策影响,新能源行业迎来了快速发展。从投资方面来看,新能源行业投资金额及数量在逐年增加。在融资方面,由于我国新能源行业仍处于发展早期,部分新能源企业信用等级低、资产规模小及交易渠道有限等问题导致融资难。同时,中国股市变动较大,如市盈率等重要财务指标难以准确计算所导致估值偏差等问题都制约着新能源行业的经济发展。所以,构建一个科学有效的新能源股票投资价值评估模型,减少估值偏差,为投资者的选择提供参考是十分有必要的。对于新能源股票投资价值的评估主要考虑一些精准性的财务指标对投资价值的影响,同时也要考虑带有模糊性的非财务指标对投资价值的影响。因此,将新能源股票投资价值评估看作是一个混合信息多准则评估问题。鉴于我国资本市场个人投资者数量占比较大,大部分人很难在股票投资时保持完全理性,心理因素、风险偏好和理性思考等会对估值结果产生影响。因此,本文为有效反映新能源股票评估过程中决策者期望与行为特征,提出了基于累积前景理论和多准则决策的新能源股票投资价值评估方法。本文首先对新能源股票投资价值评估方法进行介绍和回顾分析。其次对影响新能源股票价值因素进行分析,对各种影响信息进行规范化处理,同时考虑到决策者对待益损的预期不同,将决策者的期望设置为决策参考点。然后根据参考点构造益损矩阵。在此基础上,基于累积前景理论的价值函数计算指标期望值。然后通过指标权重与累积前景值的简单加权,得到综合前景值并以此计算新能源股票投资价值。最后选取多种不同类型的新能源上市公司为例,进行实例计算分析,并用E-VIKOR方法进行比较分析,证明该方法在新能源股票投资价值评估上的可行性与有效性。

关键词： 数据资产   收益现值法   B-S期权法   数据资产折现率  

摘要： 当今世界,新一轮科技革命席卷全球,数字技术与实体经济融合,经济活动呈现出数字化形式,新的经济形态开始出现,数字经济成为推动全球经济增长的重要力量。数据作为数字经济的核心要素,也受到广泛关注。人们已普遍意识到,不论是助力企业数字化转型、实现数据交易流通,还是测度数据对经济增长的贡献、促进数字经济高质量发展,对数据资产的价值进行合理计量都是必不可少的一步。但目前数据资产定价研究还在探索阶段,尚未形成一套完整、客观且行之有效的数据资产定价体系结构,数据资产定价理论和实践的滞后严重制约了数字经济的发展,如何对数据资产进行合理定价,成为了当前研究的重要课题。鉴于此,本文以数据资产为研究对象,在厘清数据资产的概念内涵及其特征的基础上,从改进折现率计算方法以及考虑数据资产未来不确定收益的角度构建了收益现值法与B-S期权法结合的数据资产定价模型。主要研究如下:(1)考虑到传统市场法与成本法的局限性,选择将收益法作为数据资产定价的核心,首先运用收益现值法对数据资产在内外部经营环境等不发生变化的情况下所带来的常规收益现金流进行折现,得到数据资产的现时价值;然后考虑到传统收益现值法忽略了未来科技水平发展、企业灵活决策等因素可能通过影响数据资产给企业带来的不确定性溢价,选择以实物期权法来量化数据资产带来的这部分不确定的潜在价值,弥补收益现值法对数据资产价值的低估,构建了收益现值法与B-S期权法结合的数据资产定价模型;(2)考虑到数据资产的隐私安全风险、存储管理风险等区别于无形资产的特殊风险,在运用加权资本成本法(WACC)计算无形资产整体折现率的基础上,进一步以回报率拆分法计算出了区别于整体无形资产折现率的数据资产折现率,得到了更为合理的数据资产折现率;(3)针对典型数字化转型样本企业——天士力控股集团股份有限公司进行实证,并以价值分成率方法对样本企业实证结果进行对比分析,验证了本文构建的数据资产定价模型结果的可行性与可靠性。本文对数据资产定价模型的合理探索有助于完善数据资产定价体系,为企业数据资产有效管理提供指导,助力企业数字化转型,推动数字经济的高质量发展。

关键词： 宁波银行   股票投资   估值方法  

摘要： 到2020年末,A股上市公司中已经有超过350家公司“破净”,其中银行“破净”的有25家,银行股票投资价值成为了投资者尤其是银行经营者关注的重中之重。上市银行和其他上市公司在股票价值估算方面存在较大差异性,包括但不限于国家政策、货币政策和法律法规的出台等都会影响商业银行的本身业务。本文选取宁波银行作为研究对象,其资产规模虽然小于国有银行和股份制银行,但盈利能力能力、成长能力能力、不良贷款率、拨备覆盖率等指标均领跑行业,发展潜力巨大,在国内A股银行股中极具代表性。市场基于企业估值的计算方法主要包括相对估值法与绝对估值法。相对估值法计算起来更加简便,其不足之处在于用行业水准来代表一个企业的价值水平时,它可能无法充分反映待评估公司的内部价值。每股市场价格容易被金融市场参与者操纵。绝对估值法通过实际财务数据进行测算,推导出未来公司估值,相比相对估值法更具说服力和可靠性。然而,两种估值方法都存在测算前的主观假设,基于个人对未来市场变化的主观认知,包括但不限于未来股利、现金流量和折现率的确定,这都将引起估值的偏差。因此,相关估值方法对财务资料的预测都存在一定的主观性。各种估价方法各有优缺点,由于适用对象不同,故不存在优劣问题。本文将采用多种估值方法,通过不同估值结果与市场价格的比较,更好地反映估值过程是否合理,以及估值结果是否需要做进一步修正,从而获得更为客观、科学的股票价值分析。本文通过对国内外股票价值的相关研究进行梳理,在投资价值的理论以及银行投资价值的理论的基础上,运用相对估值法的市净率法、绝对估值法的股利贴现模型(DDM)和EVA估值模型对宁波银行的股票投资价值进行了计算和研究,最终为宁波银行管理者提供管理和提升估值的方向。